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 台灣法律網 > 法律知識庫 > 金融保險 > 金融法專欄

以融資法之觀點淺論專案融資(上)

文 / 劉育偉
【台灣法律網】


壹、專業融資簡介

(A)簡介:以往世界各國對於公共建設的投資,皆是由政府以百分之百編列預算的方式來執行,然而自1980年代民營化風潮興起以來,鑑於財政及工程品質效率等問題,許多已開發或開發中國家政府便逐漸走向鼓勵民間參加投資的方式來從事公共建設【1】 ,希望藉此達到引進民間部門資金、技術與管理能力,以加快大型公共建設腳步的目的。實際上,由於公共工程建設所需資金通常龐大且回收期長,具資本密集、風險大的特性,民間企業不易自傳統的融資管道取得足夠的資金,故極需一種不同於傳統的融資方式來解決資金需求問題,而專案融資即是為了解決投資計劃面臨資金籌措困難、風險過大等問題採行的一種特殊融資安排。

目前國內的大型基礎、育樂建設計畫中,有不少係以專案融資方式來籌措所需資金,以我國為例,月眉育樂中心、南北高速鐵路、台北港等工程,均以BOT專案融資安排其資金需求,隨政府將發電、通訊、運輸及環保等公共建設開放民營,專案融資在金融市場上的重要性日益提昇。 【2】

(B)成員:投資計畫的成功關鍵在於案下關係成員之密切整合,以結合關係人之利益促成計畫案順利完成。一般而言,計畫案之主要參與者包括以下成員:
◎業者(Sponsor):係計畫案之主要推動人,負責提供初期發展資金來源及規劃計畫之執行方式。
◎計畫公司(Project Company):係業主為計畫案所設立之獨立公司,擁有計畫案項下之所有資產,亦為專案融資之當然借款人。
◎工程承包商(EPC Contractor):負責工程設計、施工及試車運轉之廠商,有時亦為提供完工保證者。
◎營運者(Operator):計畫案興建完成後,需由具經驗的營運者負責商業運轉期間之實際操作工作,營運者有時由Sponsor之一擔任,有時係委託有經驗之專業經營管理公司。
◎供應商(Supplier):包括機器設備、能源、原物料供應商。
◎包銷買家(Off-Taker):在Contract Based計畫案裡,係與計畫公司訂立產品長期購買合約之買家。
◎政府:大型計畫案常需政府提供工程、稅賦、金融或環保等相關法令之協助。
◎保證人(Guarantor):負責提供計畫案之融資保證或完工保證以提高計畫案之信用等級。
◎融資機構(Lender)提供計畫案所需融資之資金,包括公司債買受人。
 
貳、何謂專案融資

(A)專案融資可分定義:籌措資金融通一個經濟上獨立的資本投資專案,該專案的資金提供者主要觀察此專案之現金流量作為償還負債與提供權益報酬的資金來源。負債與權益的條件則取決於專案現金流量的特性。為了安全起見,專案的負債證券至少部份仰賴專案的利潤與專案資產的擔保價值。被當作專案融資的資產包括管線、精煉廠、電廠設備、水力發電廠、碼頭設備、礦場、礦物處理廠等。

(B)專案融資一般包含下列三點特色:
1、由負責財務的當事人達成協議來完成專案,並且募集專案所需的資金來完成專案。
2、由負責財務的當事人達成協議(通常是訂定專案產品的購買契約),當專案完成並開始運轉後,專案將會有足夠的現金來支付營運成本與償還負債。
3、由負責財務的當事人確保當專案的營運發生瓦解,需要資金來恢復專案的營運條件時,這些需要資金可透過保險恢復、預先言明停止未來交付、或其他方式來補助。

專案融資需要仔細的財務工程,使所有參與者均可以接受的方式來分配風險與報酬。圖一說明專案融資基本成員。
 
在圖一中間的專案資產有其特定目的,通常,此特定目的與原料取得、生產、處理或送達有關。最近,這些資產包括電力發電帖、收費道路或其他基礎建設。如前所述,這些資產可以隔離出來當作一個獨立的經濟單位,這種由不同契約協議所支持的營運必須有組織,以確保專案毫無疑問地會產生足夠的現金流量來支付負債。 【3】

(C)專案融資的特色及優缺點
一、專案融資可以視為是以資產為基礎的財務工程。以資產為基礎是因為融資是圍繞在特定資產或相關資產組合上;而說它是一種財務工程,是因為每一個個案間無法複製,必須特別設計專案適合的契約。
二、由於對於發起人的追索權只及於其出資額,因此貸款人(Lenders)對於計畫風險的評估及風險的降低,需扮演較積極的角色。
三、多屬大型海外投資計畫,雖獲利不高,但有確定的現金流量,因此舉債比例相當高。由於專案融資牽涉許多當事人,因此信用密集度高。由於是大型的投資計畫,回收年限很長,因此要建立一個長期高度結構性的專案融資費時甚多,需要有國際化的銀行與成熟的資本市場來支應。
四、專案融資很基本的一點就是專案的債權人對於發起公司和專案無關之資產的現金流量並沒有追索權,或者是受到限制的追索權。
五、專案融資的安排通常伴隨著相當細部而複雜的合約,約定著消費者、供應商及債權人對於產出及現金流量的對應關係。同時,契約也大幅度地限制了經理人的權限。
六、專案在法律上和發起公司是毫無關係的,專案的債權也不會出現在發公司的財報上。因此,專案融資提供了公司一條重要的帳外融資管道。

根據上述特色,以發起人的角色歸納優、缺點如下:

(1)優點方面

1、有限追索權
當專案收益不足以償還專案負債之本金及利息時,有限追索權的特性使發起人所面臨的財務風險,僅限於專案本身,以及對專案的保証、承諾等部份,可避免發起人因特定專案的失敗,而危及自身企業的經營。

2、表外融資
會計上通常會規定母公司及其子公司需編合併報表,若母公司對子公司擁有超過50%以上的控制權(50%以上的股份),子公司財務報表上的會計項目,需逐條(line-by-line)反映在母公司的合併報表上,若母公司的控制權低於50%,則可使用「權益方式」(equitethod),將投資在子公司的部份,以一會計項目(one-line entry)來表示。以「權益方式」來入帳,子公司的負債不會反映在母公司的財務報表上,可減少融資活動對母公司財務結構、信用評等的影響。

3、避免抵觸限制條款的規定
專案公司是有別於發起人母公司的獨立個體,母公司既有貸款合約所規定的限制條款(restrictive covenants),通常不會及於此新的專案融資個案,使發起人可繼續維持在限制條款內的財務狀況。

4、取得額外信用
對個別專案的信用進行評估,有時比對發起人的信用進行評估來得有利,因而使得專案獲得原來依發起人之信用程度,所無法取得的融資或保証來源。

5、高度舉債
專案融資通常高度舉債(舉債程度通常介於75%~80%之間,有時甚至可達100%),使發起人所進行的融資活動,不會稀釋到既有的股權,同時可降低發起人的權益投入。由於財務槓桿程度高,專案融資個案的資本投資報酬率也較高。

(2)缺點方面

1、借款成本較高
成本較高是因為專案所牽涉到的融資、法律、技術問題較為繁複,財務顧問、法律顧問、工程人員等,需花費較多的工作時間,來進行事前的規劃與事後的監督,此外文件處理工作也會較繁複,增加專案成本;風險較大,投資人會要求的風險溢酬;若以保險方式來規避部份風險,則因保險涵蓋範圍較大,保費支出較多,使專案融資成一種較昂貴的融資方式。

2、融資安排太複雜
對借款人而言、會希望此專案之融資安排獨立,不影響其資產負債表,但貸款人卻希望能確保其貸款能由專案原始發起人或第三者償還。為了滿足不同參與者的需求,且須顧及風險及租稅效果,因此貸款方式及擔保品的安排相當複雜,且常運用各種金融創新工具。貸款人常因專案過於複雜,無法確切掌握所面臨的風險而降低投資意願。

3、協商過程耗時
影響決策時機:專案參與人員相當多,協商過程耗時費力,且不易達成共識,造成決策困難,以致無法掌握決策先機。

4、權益投入較多
和發起人完全擔保償還的情況相比,貸款人會要求較多的權益投入,以免產生發起人放棄該專案的道德風險。

5、貸款人較少
專案融資無追索權或具有有限追索權的特性,帶給貸款人的風險較大,願意且有能力承擔的貸款人較少。 【4】
 
參、專案融資的歷史透視

專案並非是一種新的融資技術,事實上,直到十七世紀才成為商業的規律。在西元1299年,English Crown與Frescobaldi銀行(是一家當時領先的商人銀行)協商貸款來發展Devon銀礦,貸款契約中給予貸款者有權利控制礦場一年的營運,貸款者可在這一年當中拿取所有開採的銀礦,契約中無支付利息的規定,English Crown對開採之銀礦的質與量不提供任何保證,這種貸款即是今天謂的生產支付貸款(production payment loan)

1、專案融資近期的使用

長期以來專案融資被用來融通大型自然資源專案,其中最有名的專案為橫貫阿拉斯加油管系統(Trans Alaska Pipeline System,簡稱TAPS)在1969年到1977年被發展,TAPS是八個世界最大的石油公司的聯合投資,其內容在建造一條長800哩成本為77億美元的油管,來運送阿拉斯加由North Slpoe到南阿拉斯加Valdez港的原油與天然氣。TAPS專案之資本承諾超過美國先前建立之其他所有油管的總和,Philips、Groth與Richards(1979)對Sohia如何安排TAPS專案之融資有詳細介紹。

在1988年,五個主要石油與瓦斯公司合組Hibernia Oil Field Partners來發展Newfoundland(加拿大東海岸的島嶼)的油田,預估的資本為41億美元,從1995年起預計每天可生產110,000桶的石油,預做產16年到20年,Hibernia Oil Field Partners專案是一個公共部門與私有部門合作融通大型專案的良好典範。

2、PURPA法案的影響

美國在1978年通過公用事業規範法案(Public Utility Regulatory Policy Act,簡稱PURPA)後,專案融資便蓬勃發展。在PURPA法案中,地方電力公司被要求在長期契約之下,購買所有合格獨立的電力生產者的電力產出,其購買的電價必須等於電力事業的邊際成本。PURPA建立了長期契約務的基石,且十分強烈地支持無追索權的專案融資去融通其營建成本。美國獨立電力工業之成長可歸因於PURPA的通過,例如,1990年大約一半的電力生產來自PURPA法案相關之專案。

3、專案融資之創新

近期專案融資的發展是有關製造設備(manufacturing facilities)的專案融資,在1988年,General Electric Capital Corporation(GECC)宣布該公司擴展其專案融資組群來專注於工業之建造與營運,因此,GECC首先提供1.05億美元的限制追索權專案融資給Bev-Pak Inc.興建飲料容器工廠,該工廠是獨立的被擁有,飲料生產者沒有持有該工廠所有權。工廠完工時,工廠擁有兩條生產線,兩條生產線合計的生產能量為每分鐘3200個鋼罐,在1989年10月增加第三條生產線,擴展Bev-Pak Inc.的產能到每年2億罐。該產出量約佔美國鋼罐總產量40%。Bev-Pak.和可口可樂與百事可樂簽訂契約供應兩家公司20%的罐子需求。此外,Bev-Pak Inc.並興Miler Brewing Company簽訂供應簽約。Bev-Pak Inc.的自動化生產使其洋鐵皮鋼罐之售價低於鋁罐,此外,為了減低經濟風險,當鋁罐價格若下降,Bev-Pak Inc.亦保留生產線轉接生產鋁罐的彈性。


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1 .民間參與投資公共工程最常見的模式為興建-營運-移轉(Build-Operate-Transfer,BOT),即由民間興建公共工程,並與政府約定在特許時間內實際參與營運獲取收益,但在特許期間屆滿後無條件將所有權移交予政府。許多其他的模式如興建-擁有¬-營建(Build-Own-Operate,BOO)、興建-租賃-移轉(Build-Lease-Transfer,BLT)、興建-移轉(Build-Transfer,BT)等,可以說都是由BOT演變而來。
2 .專案融資簡介,一銀產經資訊第465期,92年12月,86頁。
3 .徐守德,專案融資的基本型態,台北銀行月刊,第29卷第6期,88年6月,第19-20頁。
4 .徐守德,專案融資的運作、理論及組織,產業金融第104期,88年9月,第67-69頁。

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作者簡介
劉育偉
學歷:法律學士、法學碩士、國立中正大學犯罪防治研究所博士候選人
經歷:台灣法律網專欄執筆、中華民國犯罪學學會會員、臺灣青少年犯罪防治研究學會會員、亞洲犯罪學學會(Asian Criminological Society)會員
研究領域:批判犯罪學及卡其領犯罪(Khaki-Collar Crime)

 

 

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